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2018年即将与我们说再见，岁末，联想之星的每个人正在做一年一度的盘点，关于2018年的成长，也关于2019年的期待。今天呈现的是联想之星合伙人陆刚先生的分享。
“击鼓传花”式的估值泡沫已全面崩溃
问：对当下市场的看法？
陆刚：我有三点判断。第一，目前的现状是一级市场的资产库存很大，所谓的资产库存，指的是创投和PE机构投资的公司而形成的“财务投资性质”（而非长期持有）的资产，而二级市场IPO通道不顺畅，并购市场也没有那么积极，消化不掉那么多需要退出的资产库存。
第二，在近三年来，一级市场资金总量暴增、可投金额供应过度的情况下，资产价格的泡沫累积是非常之高。之前，泡沫通过不同阶段的接盘侠“击鼓传花”得以维系，但也导致这些年很多基金赚的都是帐面财富。随着资本寒冬的到来，这一基础条件已经发生了根本性的变化。
首先，随着流量红利的衰退，这波互联网大浪潮逐渐偃旗息鼓，表现在以小米、美团为代表的这一波公司以“末路狂奔”的态势奔赴海外资本市场IPO，但二级市场给的估值低于预期，股价接连破发，说明二级市场并不认可一级市场的估值，或者说一级市场的估值已经透支了二级市场的利润空间。现在两个市场的互动，对价格体系的传导是非常之快的，从IPO传导到D轮、C轮、B轮，估值体系已经开始大幅调整，VC基金“击鼓传花”式的帐面盈利，已然不可持续，大多数基金在2018年、2019年的账面价值面临大幅减值是不可避免的。
其次，在去杠杆的情况下，各类LP能提供的长期资金来源不可能像过去两年一样那么多了。资金整体供应量的减少，必然迫使GP公司这个行业开始进入到大浪淘沙、优胜劣汰的阶段。市场不会容纳那么多的投资机构，GP公司将以“被迫僵化”（没有钱投资）或“离场”（清算老基金）的方式，降低GP的供应数量。在这个过程中，LP市场也会逐渐成熟。成熟的LP会认识到，一是要寻找优质的GP作为长线伙伴；二是在资产配置上更加注重如何去适配这类资产“高风险、长期性”的特点，而不再过于乐观地去追求“短周期、高回报”。那些有专业的风险配置意识、有长周期的资产配置能力的LP，将有机会从这个市场获得高水平的回报。
具体而言，过去5-10年，人民币基金市场是存在比较大的错配问题的，主要体现在周期和收益的错配。很多早期基金的年限是“5+2”，但其实7年时间根本退不出来，周期不够。错配还体现在风险和收益的错配，投资者会提出很多的收益要求甚至是保障性条款，比如希望基金从第二年开始有帐面增值，第三年有现金退出等等，这都不符合行业规律。结果就导致GP迎合LP的期望去做一些“短平快”的投资，或者在投资中对创业公司设置了更加严苛的“保障性条款”，劣币驱逐良币之下，最后反而没控制住风险，也没有帮助LP获得长期收益。
第三，在中美贸易战等国际环境下，中国以出口为导向的产能已经不太可能持续了。加上拉动经济发展的三驾马车（投资、消费、出口）都比较乏力。所以宏观经济面临的挑战不小，给投资也造成周期影响，通俗说就是“资产荒”，没有那么多赚钱的品类了。在这种情况下，投资应该放低期望，调整供应量。
在目前宏观经济压力大、中美贸易战前景不明、资金面去杠杆、积累的资产需要去库存去泡沫这四重因素影响下，甚至是“共振性”的影响下，这个市场无疑会面临比较大的调整，绝不只是一时半会的影响，对此要有清醒的认识。我的个人判断，即使有政策继续加持给予创投行业倾斜，比如科创板的设立，但没有两三年调整不过来。大浪淘沙已然开始，但对于优质GP和LP，对于这个行业进入到成熟期，其实是个大好事。
至于具体到对联想之星所处的细分行业的影响，我的基本判断是，即使存在“资产荒”，即使募资环境不佳，但联想之星围绕“早期+科技”这两点，还是很不错的：“即使身处沙漠，也将是沙漠中的绿洲。”我们有更坚定的信心和更高的期望，作为投资公司，我们只要做好自己的事情，建设好专业能力，为创业者提供更优质的服务和价值增值，一定会在这个市场转折期里会有更大收获。
问：你预测，资本环境会在什么时候好转？
陆刚：产业环境不会很快好转，但投资环境不一定。2018年下半年，大家处在观望中，2019年上半年只会比2018年下半年更惨，这是高度确定的事，性质上是诸多投资机构已经形成了“投资策略”。2019年下半年有希望好转，政策（设立科创板、扶持民营企业、定向刺激力度）的出台可能让2019年成为抄底的好时机，但这个判断属于“美好期望”性质，有点像冬天里来点鸡血，不确定性还比较高。
问：早期创业公司应该如何应对目前的环境？
陆刚：评估资金，一定要能撑到2019年底，能熬到2020年更好。如果能融资，千万不要在乎苛刻的条件，只要你还受得了就接受，越早拿钱越好。
如果开不了源就节流。有些公司觉得，大家都很困难，我这时候要加紧扩张。现在扩张要更谨慎，扩张也不能一下子把自己玩死了。要对气候、环境的变化保持敏感和敬畏，宏观层面的剧烈变化，是微观层面的企业所不能抵抗的，你无法管控这个风险，只有适应它，适者生存。
在这个过程中，一定要保证自己的核心优势和核心能力，“剩者为王”的目标是“为王”，不是“剩”。把别人熬死的同时保留住自己的核心价值，甚至趁机聚焦瘦身锻造更加“硬核”的核心价值，到春暖花开就有机会称王。
一个好的企业，胜不骄，败不馁。抵抗行业下行周期的挑战，最能检验一个企业的含金量。伟大的企业往往是在行业的下行周期里水落石出浮现出来的。沧海横流，方显英雄本色。
医疗行业创业已基本没有空白
问：今年医疗方向投了多少项目？分布在哪些赛道？
陆刚：大概十多个项目。重点还是在生物技术上，然后是医疗服务，再加一些医疗器械。这些分布和我们既定的投资策略是高度相关的。我们在医疗领域定了两大投资支柱：一个是医疗新技术，一个是医疗新服务。
新技术以生物技术为核心，生物技术包括创新药、基因技术。这个赛道上，我们过往数年的投资已经进入回报期，开拓药业、燃石医学等优质企业已经有了很好的成长，促使医疗新技术成为了我们基金的一大特色赛道。我们会继续坚持这个策略方向深耕这个赛道，但今年细微之处的变化是，我们对创新度和专业度的要求比以前更高了。因为这个赛道越来越热，越来越拥挤，所以要取得好的回报，抢占先机，就要提高技术创新的“护城河”。
医疗新服务这块我们有了不少布局，也有不少的成绩。目前正在继续强化，对行业的挖掘也越来越深。我们将这个赛道分成三个主题：一是和基层医疗服务相关的，这是一个增量市场；二是和数据化相关，这和未来产业升级的驱动力有关；三是和支付结构的变化有关，包括医保、商保和个人支付，关注于场景和支付来源。
除此之外，我们还会看一些和医疗器械相关的项目，尤其是一些高耗材、有源器械类项目，比如我们今年新投的做植入式神经刺激器的纽顿科技、做干电极脑电图仪的ZETO等公司。
问：今年的投资打法有变化吗，或者说有创新吗？
陆刚：应该说更加聚焦了，专业深度也加强了，不再是2015年、2016年在水面上撇油的阶段。2017、2018年，行业进入深水区，我们要在深水区提升竞争力和专业度，深挖人脉圈和产业圈。我们在专业上建立了自己的深刻认知。比如，即使是一个best in class的生物新药，我们也不一定投，要看它是否满足了中国市场上尚未被满足的临床痛点需求。这是针对中国市场，要看得更深，把它放在一个5年之后，竞争越来越激烈、跑道越来越拥挤的未来背景中看，前瞻性地部署一些跑道还不那么拥挤、又能解决未来市场痛点的前沿技术。比如我们今年投的挚盟医药是做抗乙肝的新药，市场巨大而且并不拥挤，是全新骨架的核衣壳类first in class，这是创新度很高的品类里的优质项目。
问：今年在纳斯达克上市的医疗被投企业Axonics，对医疗投资有怎样的意义？
陆刚：高值耗材还有比较多机会，能解决市场上临床痛点需求的高值耗材的需求很大，价值也足以支撑起一个上市公司。
国外领先的高值耗材公司，最开始都是由一个科室或者某重磅型单品支撑起来的。之前在中国市场上，高值耗材器械类的市场比较碎片化，没有特别大的巨头，但也催生出如微创、乐普等市值超百亿的上市公司。之后有没有这样的机会？我认为依然存在，关键在于临床上的痛点和高值耗材医疗器械的壁垒够不够高。如果创新力够强，加上中国庞大的市场基数，就有比较大的价值成长空间。
举个例子，我们投的Axonics是个美国公司，做的植入式神经镇痛电刺激器这个单品，但有一个比较大的全球市场，有60亿美金的市场规模，壁垒相当高。我们是2014年投资的，公司发展很快，2018年就在纳斯达克IPO了，给我们带来了不错的回报。
美国还有一些单品高值耗材的公司，市值也不低。再举个例子，有家叫DEXCOM（德康医疗）的公司，做动态血糖仪，进行糖尿病患者血糖的持续监测。它的产品埋在皮肤下可以持续一周连续监测血糖变化。仅凭这个产品，公司就有100亿美金的市值。
我们现在关注的很多项目都与这一大类有关，除了与糖尿病慢病管理、血糖监测相关的，还有和心脏、心脑血管类相关的，这些能够提高监测预警从而为后续的医疗服务提供基础设施条件的产品，我们非常关注这一类传感器，它结合了医疗新服务和医疗新技术两点，是我们重要的投资目标。
问：在医疗健康领域，创业还有哪些空白？
陆刚：从跑道类别上来看，基本没有了。但从技术创新和模式创新上来讲，市场存在的各种问题不少，痛点也不少，还有非常丰富的创新机会。
投资团队：锐度比完整度更重要
问：联想之星医疗团队相对来说比较完善，现阶段，你对团队的期待是什么？
陆刚：最近我常说两句话：不要误判趋势；不要虚度熊市。不要误判趋势，指的是大环境不佳，但早期科技投资板块却是沙漠中的绿洲，医疗投资更是绿洲中的绿洲。另外不要虚度熊市，很多投资人在熊市就不干活了，去海边度假了。在困难期，还是那句话，沧海横流方显英雄本色，与好的企业家一样，好的投资人都是从挫折中走出来的，就看你是消极无为还是积极应对。
问：在团队的搭建和构成上，分享一下你的经验？
陆刚：团队搭建要识大势和识人。识大势就是看清这个行业的机会在哪儿，特别是我们正面临行业转折期。一个好的投资人，需要产业背景和专业能力的底子够厚，才能看到投资机会在哪儿。而什么样的投资人能抓住这样的机会，这要靠在风险投资这个长周期行业中的摸爬滚打、长期积累，不是一时半会能学来的，要有好的心态。
第二就是识人。什么样的人适合做投资——具有杀手特点的人，嗅觉敏锐。
好的投资人和好的创业者一样稀缺。我带团队，一定时刻强调，要保护他们的杀手特色，绝不刻意要求面面俱到。要求看问题的锐度，比要求完整度更为重要。
比如，在讨论和对话中，对项目的判断，没有意见冲突是绝对不正常的。早期投资面对的是这么高不确定性的项目，如果大家都说好，那肯定不正常，一定要有建设性冲突。
我对兄弟们的期望，一是要有非常强的独立判断能力，以及捍卫自己独立判断的能力。社交型投资人特别多，很多人人云亦云，或者分析事情面面俱到，都不如见解独立的投资人来得有潜力。即使面对大佬，你有你的观点，我有我的观点，不要崇拜不要放弃独立思考，对错与否可以讨论，但一定要捍卫自己思考的独立性。
第二，要保持足够的锐度，穿透表象、拒绝诱惑，达到商业本质的层面，去判断事情。
第三，企业也好，投资人也好，都要有长周期的心态。对于投资，我养成了几个习惯：第一，投一个项目之前，我一定要到公司现场去看去感觉一下，和这个创业者不交流足够长的时间，不建立起我对“人”的信心，我不会出手；第二，投资后的头三个月就是开展“投后100天”，对公司进行深度支持，做好增值服务，这是早期投资的一个特点，要干不少的苦活累活，但这个过程，就是在强化我们作为投资人的积累，“看人”眼光的积累。第三，不要随便瞧不起或者贬低一个处在困境或低谷的创业者，说不定哪天时机到了，他熬到头就翻了身了。在这个行业经历的周期长了，事多了，对这点的感受就会越深。
问：对过去这一年的工作，满分100分，你给自己打多少分？
陆刚：70分。
问：70分是高还是低？
陆刚：中等吧。
问：你的新年愿望是什么？
陆刚：有大把的退出，和兄弟们一起分享收获的果实。
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发表于 2019-1-19 12:50:22
